投資要點(diǎn):公司發(fā)布2021年年報(bào)和2022年一季報(bào):2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入91.5億元，同比增長(zhǎng)17.0%，歸母凈利潤(rùn)5.8億元，同比下降35.9%，扣非后歸母凈利潤(rùn)5.7億元，同比下降36.3%2021年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.8億元，同比增長(zhǎng)26.8%歸母凈利潤(rùn)9667.2萬(wàn)元，同比下降58.7%，扣非后歸母凈利潤(rùn)9172.1萬(wàn)元，同比下降60.1%2022年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.8億元，同比下降10.4%，凈利潤(rùn)1.3億元，同比下降50.8%，扣非后凈利潤(rùn)1.3億元，同比下降52.5%生活用紙收入持續(xù)提振，全渠道布局建設(shè)加快:從產(chǎn)品來(lái)看，2021年公司生活用紙業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入86.6億元，同比增長(zhǎng)15.4%，2021H2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收45.8億元，同比增長(zhǎng)15.4%，主要得益于公司在潔柔和Sunsun品牌的帶動(dòng)下，不斷強(qiáng)化品牌的高端化和年輕化特征，提升母品牌對(duì)子品牌的影響力，有效提振產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和營(yíng)收從渠道端來(lái)看，2021年，公司非傳統(tǒng)銷(xiāo)售模式實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.4億元，同比增長(zhǎng)29.5%，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)銷(xiāo)售模式3.4%的營(yíng)收增速，主要原因是公司積極迎合消費(fèi)模式的變化，在保證傳統(tǒng)渠道平穩(wěn)運(yùn)行的同時(shí)，加強(qiáng)了電子商務(wù)，社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新零售渠道的布局和發(fā)展，加大了線上分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，幫助高毛利，創(chuàng)新型產(chǎn)品取得了搶眼的市場(chǎng)表現(xiàn)盈利能力有所下降:2021年公司毛利率35.9%，下降5.4pct同比，2021H2毛利率為32.7%，同比下降4.1個(gè)百分點(diǎn)，主要受生活用紙市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司主要產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格低于預(yù)期，材料，能源等原材料價(jià)格持續(xù)上漲，生產(chǎn)端成本增加等影響2021年，公司凈利率為6.4%，下降5.2pct同比，2021H2的凈利潤(rùn)率為3.5%，同比下降7.2個(gè)百分點(diǎn)除了受到毛利率收縮的壓力，2021年公司積極拓展渠道建設(shè)，加大品牌推廣投入2021年全年銷(xiāo)售費(fèi)用率為21.7%，同比上升2.0個(gè)百分點(diǎn)，而2021年上半年銷(xiāo)售費(fèi)用率為21.8%，同比上升5.3個(gè)百分點(diǎn)，一定程度上影響了公司的盈利能力盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí):我們預(yù)計(jì)公司2022—2024年凈利潤(rùn)分別為7.0，8.2，9.4億元，同比增長(zhǎng)20.4%，17.8%，13.9%當(dāng)前收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)2022—2023年P(guān)E的20倍和17倍，2022—2023年P(guān)S的1.34倍和1.1倍因此，我們主要參考可比公司2022年公司PE估值22~23倍，對(duì)應(yīng)11.73~12.26元合理價(jià)值區(qū)間，2022年P(guān)S估值1.49~1.56倍，給予優(yōu)于市場(chǎng)評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn):原材料價(jià)格持續(xù)高企，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期

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